《驾驭周期：自上而下的投资逻辑》 -pdf、txt、mobi、kindle、epub电子版下载

人投资者花费毕生精力，想要寻找金融市场中的因果关系——为什么这只股票会下跌？它什么时候才会重拾升势？接下来该怎么办？而专业投资者会更加深入，他们寻求市场波动背后隐藏的关系和逻辑。

经济和金融周期循环驱动着股票、债券、大宗商品、贵金属、房地产、货币和其他资产的价格，透过这些资产价格的走势，投资者有可能找到有规律的、可预测的投资机会。

本书向读者阐述了识别经济和金融周期的方法，以及如何利用两者间的关系对资产价格做出判断,在获得更高收益的同时将风险和损失最小化。

包括：

顺经济大势而为之，预测股票、债券和其他资产的最佳买卖时机。

理解经济和金融指标之间的关系，及其对投资者的影响。

识别出市场运行中较大的风险和波动，对投资组合采取相应的管理措施。

作者简介

乔治·达格尼诺
(George Dagnino)

乔治·达格尼诺博士，美国金融周期领域著名的实战派专家，精研周期理论30多年。曾任世界上最大的轮胎企业——固特异轮胎和橡胶公司首席经济学家。他曾受邀前往全世界150多家机构和大学演讲，主题是“经济及金融周期对投资和商业策略的影响”。此外，他还定期接受《巴伦周刊》、《投资者财经日报》、路透社、美国全国广播公司财经频道（CNBC）以及美国有线电视新闻网（CNN）等媒体的专访。

达格尼诺博士领导的投资咨询团队——Peter Dag策略资金管理公司管理着40多亿美元的利率和货币衍生品。在次贷危机之后，他的交易策略模型依然长期高踞美国交易模型绩效排行榜Timer Digest前列，其投资收益率的长期稳定性受到业界关注。

他的投资咨询团队曾多次获奖：《福布斯》过去十年投资咨询绩效Top 5（1998年）；《福布斯》过去十年牛熊稳赚的投资咨询建议（1995年）；《时代》杂志过去15年最好的投资咨询机构Top 5（1998年）；《华盛顿邮报》过去15年最好的投资咨询机构Top 5（1999年）。

试读

经济周期的各个阶段都发生了什么

也许你会对下面提到的内容产生一些疑问。如果经济的长期平均增长率非常重要的话，那么我们需要做些什么才能让它上涨呢？该领域的一些重要研究表明，这和一个国家生产率的增长有关。而这一切只能通过改善教育、增加投资和降低通货膨胀来实现。然而，实现这个目标可以说既简单又非常困难。

经济周期的第一阶段

当经济摆脱衰退或者低于增长潜力的缓慢增长后开始复苏的时候，我们就进入了经济周期的第一阶段。

两个阶段之间的任何一次转换都是前一个阶段作用的结果。经济的缓慢增长会导致通货膨胀的下降，这是因为消费者意识到他们即将迎来一段艰苦的时期而在支出上变得越来越谨慎。随着失业率的上升，人们发现找工作变得越来越困难。结果，工资涨幅的下降导致了收入的缓慢增长。由于消费者对价格格外关注，通货膨胀也因此得到了控制。当然，贷款的规模和利率都会因为经济的疲软而下降。因此，经济缓慢增长时期的主要特征是生产大幅减缓，由于需求的减少，制造商对原材料的需求逐渐减弱，而原材料的价格也会随着生产的放缓而走弱。

然而，经济增速放缓期间也会出现一些振奋人心的消息。工资、利率、原材料和通货膨胀的下降会减少企业的运营成本。其结果是，企业的盈利能力在大多数人认为经济周期处于最糟糕的时期得到了改善。因此，企业运营成本的下降必然导致盈利的上升。

这里需要重点关注的是，工资水平的上涨、利率的下降以及贷款增速的下降都属于落后指标，而落后指标的下跌（当前出现的过剩问题是由于之前的增长造成的）则意味着成本压力最终会得到控制。因此，企业可以预期自己在经济周期中的处境将会得到改善。实际上，经济的缓慢增长已经开始降低企业的成本，再加上企业为了在经济放缓期间提高生产率所采用的措施发挥了作用，企业的利润开始增加。正因为如此，企业的利润是非常重要的领先指标。由于自身条件得到了改善，企业会对其未来的发展前景和投资计划充满信心。

我们之前介绍的内容是经济周期最重要的组成部分。伴随着落后指标下跌而来的是领先指标的好转——也就是说，成本因素的下降会提高企业的盈利能力。从1995年开始的经济周期就是这种因果关系的典型案例。当时，经济下行，利率也从接近6%的水平开始下跌。利率的下跌导致了贷款规模的扩大，美联储为了满足市场对货币的需求，开始大量增加货币供给。始于1995年的货币供给增长最终导致了经济在1997~1998年的强劲增长。到1998年年中，通货膨胀的压力开始上升，通货膨胀率也从1998年低于1.5%的水平上升到1999年2.7%的水平。与此同时，随着通货膨胀的上升，长期和短期利率也开始上涨。利率在1998~1999年的上涨缩小了贷款的规模，结果，货币供给的峰值出现在1999年年初。在这个案例中，通货膨胀、利率、货币供给以及经济行为的表现告诉投资者应该如何对未来进行预期。

利率在经济周期第四阶段下跌的原因在于市场对货币需求的下降。因为经济活动在这个阶段的特征是增速放缓，所以企业向银行贷款的意愿并不是很强。然而，一旦企业的盈利状况得到了改善，企业对资金的需求就会上升。美联储通过创造企业所需的必要流动性来实现这一目的（流动性创造的过程将在第7章讨论美联储所扮演的角色时详细介绍）。

在经济周期的第一阶段，你看到的不仅仅是流动性得到了改善，而且还能够了解到美联储为了满足企业和消费者对货币的需求而增加货币供给。在经济增速放缓期间，通货膨胀和长期利率的下降反映了人们的低通货膨胀预期。

另外，由于股票市场的发展离不开流动性的推动，因此股票价格就会受到流动性的影响见底回升并开始上涨。就金融市场而言，经济周期的第一阶段是整个经济周期中最重要的一个阶段的观点是毋庸置疑的。在第一阶段中，经济增速放缓、利率下降，美联储为了经济扩张而向其经济体系注入流动性。在新增加的流动性中，有一部分资金会流向实体经济。然而，另外一部分流动性则流入了金融市场，这也正是金融市场会在这个阶段有超常表现的原因。

当利润得到持续改善且经营成本得到控制之后，企业开始利用这个机会雇用更多的工人和扩大产能。更多的工作机会导致了收入的上升，而销售额的增加则向市场提供了更多的产品以及更多的工作岗位。随着企业盈利能力的提高、货币供给的强势扩张、利率的下跌、债券收益率的下降以及股票市场的上涨这一循环过程得到确认之后，经济便进入了加速增长的阶段。至于美元的走势，则反映了国际金融市场对美元以及人们对美国经济未来走强的信心。这就像慢跑者在恢复体力后开始加速那样，经济也将在经历了这个阶段之后开始起飞。

经济周期第一阶段的主要特征可以归纳为以下几点。

·货币供给的增长呈快速上升之势。

·美元的环境得到改善。

·股票市场处于上涨之中。

·虽然生产、销售、收入和就业的增长情况使得经济处于稳定和上升的阶段，但是增长速度仍然位于其增长潜力水平之下。

·企业的利润触底之后开始反弹。

·大宗商品持续走弱并最终见底。

·短期利率持续下跌并最终见底。

·长期利率持续下跌并最终见底。

·通货膨胀持续下降并最终见底。

尽管短期利率和长期利率具有共同的周期反转点，但是短期利率要比长期利率的波动幅度更大。正因为如此，短期利率的波动对于投资者判断货币市场环境及其趋势来说是个非常实用的信号。

经济周期的第二阶段

在经济周期的第二阶段，经济增长的势头是非常强劲的，其增长率高于长期增长潜力水平。就业、产量、收入和销售额持续快速攀升。当失业率不断下降时，企业很难在市场上找到掌握熟练技能的工人，他们不得不为了找到合适的人选而支付更高的工资。产量的增加对原材料的价格构成了上行压力。良好的经济环境与提高的收入刺激了消费者的购买欲望，进而导致了银行贷款规模的增加。然而，消费者和企业不断增加的贷款最终导致了利率的上升。

实际上，当设备使用率达到了很高的水平时，企业会产生继续增加贷款以扩大产能的想法。但是，正如我们之前讨论的那样，随着设备使用率的提高，生产率却下降了。

在经济周期的这个时点上，企业已经无力再承担持续上涨的商品、劳动力和利率成本。落后指标在这个时候的上涨意味着风险正在随着经济的过热而上升，投资者必须要对此保持警惕。从另一个角度说，成本的上升影响了企业的边际利润率，因此，企业的盈利能力面临着很大的压力。

成本的上升是经济增长面临风险的信号，这是因为成本的上升会导致领先指标的下降。这是为什么呢？因为成本的上升意味着企业的利润面临着风险，而企业又不得不为了保证利润而削减成本。在这个阶段，虽然经济依然保持着强劲的增长，但是投资者也要时刻关注那些对导致出现经济衰退的决策（领先指标）产生影响的变量（大部分是落后指标）。例如，伴随着利率的上升（利率是落后指标）而来的是工资水平和整体劳动力成本的提高，投资者需要密切关注这些落后指标对经济的影响。

企业的盈利能力和新屋开工率这两个领先指标能够在第一时间对这些指标产生的影响做出回应。例如，利率的上升之所以会减少建筑活动和重型设备的订单数量，是因为贷款成本的提高让企业不再对建筑活动和重型设备的投资感兴趣。

利率和通货膨胀的上升将对消费者情绪和消费者预期等重要的领先指标产生负面的影响。由于消费者的收入出现了下降，因此利率和通货膨胀的上升会以一种消极的方式影响着消费者的情绪。其中最主要的原因在于，通货膨胀的上涨会削弱消费者的购买力，从而以一种消极的方式影响着消费者对经济未来的预期。此外，利率的上升还会增加消费者贷款的成本，这同样会对消费者产生负面的影响。伴随着落后指标的上涨而来的是经济的强势增长，而这一现象将会迫使政府做出一系列导致经济增速放缓的决策。

正如那个过度自信的慢跑者那样，经济在这个阶段试图以更快的速度实现增长。当这种现象发生时，美联储就会承认经济确实存在着过热的情况，而过度增长的经济则会造成更高水平的通货膨胀。因此，利率的进一步上涨会导致企业和消费者贷款意愿的下降，同时也将造成货币供给增长和整个流动性的减少。利率的上涨会导致流动性的增速放缓，从而对股票市场产生负面的影响，股票市场的波峰和波谷也将更加具有选择性。经济在第二阶段的强势增长最终会触发第三阶段的经济减速和预期事件。随着经济的下行，美元将会走弱，经济增速放缓将会提前到来。

经济周期第二阶段的主要特征可以归纳为以下几点。

·货币供给持续快速增加并见顶。

·美元保持强势并见顶。

·股票市场继续上涨并见顶。

·通过产量、销售额、收入和就业率的增长情况进行衡量的经济将会在其增长潜力水平之上快速增长。

·企业的利润快速增加。

·大宗商品价格强势上涨。

·短期利率上涨。

·长期利率上涨。

·通货膨胀上升。

经济周期的第三阶段

经济周期的第三阶段是整个经济周期循环中最充满变数的阶段。在这个阶段，销售额的增长连续几年处于最高水平，企业的利润开始减少，但是人们对一段时间以来不断上涨的利率和通货膨胀的识别却发生了滞后。当企业由于成本的上升和销售额的下降而被迫削减成本时，美联储就会减少向其经济体系释放更多的流动性，因此，收入、销售额、就业和产量都面临着下降的风险。原因是货币供给增速的放缓会导致企业和消费者用于支出的流动性减少。流动性的下降以及不断提高的通货膨胀和利率水平将迫使企业和消费者减少支出活动。这些因素的影响最终将导致经济的下行。

当然，随着成本的上升，企业必须采取措施降低成本。落后指标和领先指标之间的负反馈在这个阶段是非常明显的。在导致利润不断下降的因素得到控制之前，企业是不会削减成本的。换句话说，企业只有在落后指标最终下降的时候才会停止削减成本。落后指标（例如，劳动力成本的上升、通货膨胀和利率）的下降不仅是成本得到最终控制的信号，同时也是劳动力成本、大宗商品和利率进入下行通道的标志。这个信号意味着企业的边际利润率会在不久的将来得到改善，进而鼓励企业继续扩大支出。经济周期的第三阶段具有调整的意味，经济在此期间将持续下行，直到落后指标开始下降。这个重要的发展阶段是投资者必须重点关注的。

经济周期第三阶段的主要特征可以归纳为以下几点。

·货币供给增速持续下降。

·美元走势相对疲软。

·股票市场萎靡不振。

·通过产量、销售额、收入和就业率的增长情况进行衡量的经济将会减速，并且最终位于其长期增长潜力水平之下。

·企业利润增长见顶后开始下降。

·大宗商品价格见顶后开始下降。

·短期利率见顶后开始下降。

·长期利率见顶后开始下降。

·通货膨胀持续上涨后开始下降。

经济周期的第四阶段

正如慢跑者意识到自己无法再坚持而放慢速度那样，经济增速在这个阶段开始放缓，并至少低于其平均水平。也就是说，在经济周期的第四阶段，经济的增长速度已经低于其长期平均增长水平2.5%~3.0%。伴随着紧缩的货币政策、持续减少的货币供给，以及企业不断地削减成本，经济持续疲软。然而，也正是在这个阶段，市场会给出经济开始复苏的第一个信号。随着经济的缓慢增长，通货膨胀见顶后开始下降。由于企业削减成本计划的实施，失业率上升，消费者的购买力已经大不如前了。利率因为受到较低的通货膨胀和信贷需求的缓慢增长的影响而下跌。此外，由于经济和产量增速下滑的原因，大宗商品的价格持续走弱。对于这些不确定因素的反应，美元依然处于弱势之中。

值得一提的是，那些导致经济减速、通货膨胀和利率下降的力量在这个时候出现了反转。也就是说，落后指标开始下降了。然而，由于成本因素的下降，企业的边际利润率再次上升。与此同时，由于美联储已经达到了其控制通货膨胀的目标，所以接下来将要实行让货币供给增长快速扩张的宽松政策。

美联储由于实现了其目标而开始向经济体系注入更多的流动性。流动性的扩张、低成本、低通货膨胀和增加的企业利润，让经济重新回到了复苏的起点。这个时候，经过休息的慢跑者已经恢复了体力并且加速前进，而经济也即将进入经济周期的第一阶段。作为反映市场情绪的美元也开始走强。

经济周期第四阶段的主要特征可以归纳为以下几点。

·货币供给增速持续下降，只要短期利率见顶，货币供给就会增加。

·美元走势先抑后扬。

·股票市场虽然继续低迷，但是会逐渐向好。

·通过产量、销售额、收入和就业率的增长情况进行衡量的经济将会持续下行。

·企业利润持续下降。

·大宗商品价格疲软。

·短期利率下降。

·长期利率下降。

·通货膨胀下降。